紫光学大(000526.CN)

国信证券:紫光学大增持评级

时间:20-08-13 07:48    来源:东方财富网

原标题:紫光学大(000526)(000526)深度:创始人重掌帅印,个性化辅导巨头迎拐点

学大教育:深耕个性化辅导赛道19载,创始人回归发展迎拐点

学大教育深耕个性化辅导赛道19载,19年实现营业收入30.2亿元,净利润1.4亿元,净利率为4.8%,其中1对1/班组课收入占比分别为74%/21%;师资与教研:名师依赖度低、标准化教研要求低及教师角色更为多元为主要特点;PK精锐:毛利率(学大28%/精锐50%)、期间费率(学大约20%/精锐40%+)模型有差异,二者均有优化空间;边际改善:创始人金鑫已成集团第一大股东,未来定增落地一可强化大股东地位,其次资金支持主业发展,财务压力减轻带动利润率上行。

K12个性化辅导: 赛道空间广、成长优,但业务模型仍待优化

赛道空间:个性化辅导赛道(1v1/班组)空间广阔,20年规模为1458亿元,占K12课后辅导行业的28%,且成长性不俗,预计17-22年CAGR:1对1(11.4%)>班组(9.0%)>班课(8.6%);竞争格局:整体分散,2019年CR4≈8.7%;模型痛点及优化路径:规模不经济、客户生命周期短及教师流失率高为赛道三大痛点,未来在“品牌力构筑+精细化管理”模型优化路径指引下,龙头可引领赛道集中度提升。

成长分析:三条主线贯穿中期成长路径,助力经营提速增效

短看募资理顺治理结构,减轻财务压力,优化利润率水平。中线成长贯穿三条主线,助力公司经营提速增效。1)单店效率优化+一二线网点加密扩张:提升老门店经营效率与新店定价水平;2)产品结构优化:班组课17-19年收入占比逐年上升(13%/17%/21%),未来结构持续优化将带动整体利润率上行;3)线上板块或为新增长点:OMO战略短期以线下网点赋能为主,未来线上产品的丰富有望贡献增量收入。

风险提示:定增不通过;模型优化不及预期;公司治理等风险。

首次覆盖给予“增持”评级,后续重点关注模型优化进展

暂不考虑定增,预计公司20-22年EPS为-0.38/0.87/1.27元(其中教育业务为0.80/1.65/1.85元),未来12个月合理价值为79.32-82.69亿元(对应教育主业21年48-50x),给予“增持”评级,后续重点关注模型优化进展及线上、线下新产品布局。

(文章来源:国信证券)